紙漿熱點評論：交割規則變動引發紙漿大漲

　　來源：大地期貨研究院

　　核心觀點

1．交易所暫停布針交割注冊，最直接的影響是減少目前的可注冊倉單量，預估或減少一半，這將帶動盤面的現貨定價錨由價格最低的布針，向價格更高的烏針和歐針、加針去切換。

2．交割品牌切換只影響盤面估值錨點切換，不影響基本面趨勢。

3．策略角度：繼續按基本面趨勢單邊空09合約，或交易交割品切換邏輯給出的91反套機會。

　　01、交割品洗牌

　　2025年6月20日晚，上期所發布公告暫停紙漿期貨“Bratsk”牌（布針）交割品入庫，已注冊倉單不受影響。當日夜盤2601合約跳空高開，漲幅超過5%。

　　根據紙漿倉單的有效期規定，用于實物交割的進口漂針漿應當在到港日起六個月內入庫，有效期限為到港日的第二年的最后一個交割月份，超過期限則轉作現貨。

　　據了解，目前交割庫倉單以布針為主，且老倉單占比更大，按規定倉單中有很大比例要在今年12月強制注銷。如果未來布針不能交割，向上一檔替代品是烏針，向上兩檔替代品是歐針和部分加針。

　　02、量級影響

　　Ilim集團俄針產能包括75萬噸布針和79萬噸烏針，其新品牌白熊計劃從今年8月開始由烏針漿線轉產，計劃2025年釋放白熊產能16.2萬噸，2026年釋放產能52萬噸，長期來看烏針產能被擠占后只余下27萬噸。

　　俄羅斯俄針總產能約200萬噸，俄針年進口量約100萬噸，按這個比例推算布針年進口量可能有35-40萬噸，烏針有接近40萬噸，暫停布針交割相當于短期內可交割品數量減少一半，長期角度會推動盤面價格向價格更高的品牌修復。

　　考慮到現貨流通性，邊際替代布針的交割品牌包括俄羅斯的烏針、歐漿的藍森林和加針的月亮、馬牌。

　　價格方面，目前布針現貨報價接近07平水，烏針現貨報價比布針高50元/噸左右，白熊質量以及定價預計向歐針看齊，而歐針芬林芬寶、太平洋、藍森林，加針月亮、馬牌現貨報價比布針高450元/噸左右。若盤面的現貨定價錨點向歐針切換，短期內會形成強烈利多。

　　03、策略影響

　　Wind?大地期貨研究院

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　　短期內，由于已注冊倉單不受影響，且俄針進口回落至低位，新倉單可注冊量本身也不大，因此老布針壓制盤面的形勢短期內仍未改變。

　　長期來看，布針暫停交割，烏針要逐漸轉產成白熊，質量及價格向歐針看齊，因此長期角度盤面的現貨定價錨要向歐針靠攏。但直接考慮歐針完全替代，就需要盤面給出交割利潤，在目前的基本面情況下顯然不合適，從邊際替代角度先兌現烏針替代，之后慢慢兌現歐針替代可能更加合適。

　　策略推薦：

　　1．?盤面充分交易后繼續按趨勢思路逢高空：盤面切換現貨定價錨本身不改變基本面趨勢，01合約夜盤最高給出5500的價格，已較日盤俄針的現貨報價高出約350點，而明年1月盤面就完全按歐漿定價也是不合適的，畢竟烏針也尚有一部分定價權，且如果看年內的09合約，布針和烏針的盤面定價權仍然很大，因此整體判斷盤面交易偏過度，高點給出，適合09單邊逢高空。

　　2．?新老倉單品牌切換給出91反套性價比：

　　由于老倉單比例仍然較大，因此91月差或12-1月差可能會從以往的新老倉單邏輯變化為品牌價差邏輯，正常年份91月差一般會給到-150到-200元/噸區間，今年理論上要更差。

　　趙晨雨

　　從業資格號：F03113155

　　投資咨詢證號：Z0019678

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