古越龍山凈利腰斬背后：非經常性損益退潮，連續四年“失約”業績目標

　　今年年初，黃酒上市公司古越龍山（600059.SH）發布了一份業績預減公告，公司預計2024 年度實現歸母凈利潤1.95億元到2.13億元，同比減少50.84%到46.30%；實現扣非后的歸母凈利潤為1.93億元至2.01億元，同比微增0.79%到4.97%。這也意味著，公司未能實現在2023年財報中提及的“力爭酒類銷售增長12%以上，利潤增長2%以上”的業績目標。古越龍山解釋稱，其業績預減主要系上年同期確認了2.05億元的非經常性損益收益，而本期無此類收益。

　　證券之星注意到，在近年黃酒行業持續下行的大背景下，古越龍山加大向產品高端化、年輕化以及多渠道全國化等增量方向拓展，雖然業績端呈現緩步增長，但自2021年開始，古越龍山已連續四年未實現管理層制定的業績目標。此外，與同處浙江紹興的黃酒上市公司會稽山相比，不論是普通酒還是中高檔酒的毛利率，古越龍山相比之下均落于下風。

　　高投入難換高毛利率回報

　　為撕下產品低端化的“標簽”，早在2018年古越龍山就制定了“高端化、年輕化、全球化、數字化”的發展戰略。目前古越龍山主要有古越龍山、女兒紅、狀元紅、沈永和、鑒湖牌等產品，其中“古越龍山”覆蓋大眾和高端市場，2019年，公司推出高端產品國釀1959白玉、國釀1959青玉，2022年，公司再推出零售價超千元的國釀1959紅玉，2023年，公司通過推出“只此青玉”、鑒湖1952等產品進一步拓寬高端化產品矩陣。

　　2021年-2023 年，古越龍山中高檔酒收入分別為 10.96 億元、11.05 億元、12.43 億元，占總營收比重依次為 69.5%、68.2%、69.67%。證券之星發現，公司高端化戰略已形成近七成收入貢獻，但增長一定程度依賴持續銷售投入，且中高檔產品毛利率低于同行業會稽山，凸顯增收不增利的結構性矛盾。

　　2021年-2023年，古越龍山銷售費為1.69億元、1.80億元、2.47億元。同比增速10.74%、6.01%、37.37%。而前述各期公司營收的同比增速為：21.19%、2.75%和10.11%，近兩年的營收增速要弱于銷售費用的增速。不難看出，由于市場競爭激烈，公司所投入的銷售費用難以完全轉化為營收增長。

　　2024年前三季度，古越龍山歸母凈利潤僅實現1.08%的同比微增，其中Q3的歸母凈利潤出現了7.82%的下滑，彼時古越龍山副總經理柏宏在接受媒體采訪時表示，銷售費用大增致三季度凈利下滑。柏宏稱，主要原因是面對激烈的市場競爭，公司進一步加大線上線下推廣和宣傳力度，廣告營銷和促銷費用都大幅增加。線下投入了較多與競品搶終端的市場推廣費用，持續開展“中華國釀只此青玉”2024全球“百千萬”主題營銷活動等。

　　毛利率方面，古越龍山中高檔酒從2021年的43.70%增長至2023年的44.69%，反觀收入規模不及公司的會稽山，其中高檔酒的毛利率從2021年的48.14%增長至2023年的54.77%。值得注意，不僅中高檔酒的毛利率處于下風，公司普通酒的毛利率同樣被會稽山甩在身后，前述各期，古越龍山普通酒毛利率最高的一年為2023年的21.34%，而會稽山在該年普通黃酒及其他酒的毛利率為33.23%。而在2024年上半年，WIND數據顯示，會稽山整體毛利率達到50.04%，遠超金楓酒業的39.6%和古越龍山的37.1%。

　　普通酒拖后腿成主因？

　　實際上，古越龍山與會稽山在收入結構、產品層次、戰略方向等方面有諸多相似之處，為何古越龍山的毛利率會低于會稽山。

　　證券之星梳理發現，雖然古越龍山中高檔酒的收入占比接近七成，但從銷量側看，其中高檔酒的銷量不及普通酒。以公司2023年年報為例，公司普通酒的銷量占總銷量比重超過六成，中高檔酒銷量不及總體的40%。且從銷量增速看，中高檔酒7.16%的銷量增速遠低于普通酒14.52%的銷量增速。古越龍山普通酒的毛利率低，但銷售體量大，進而拉低了公司整體毛利率。

　　而古越龍山普通酒的毛利率仍低于會稽山，原因之一或許在于其普通酒的附加值要低于會稽酒的同類產品。據了解，古越龍山的普通酒產品，價位大多處于10元至30元之間，且公司近年還對部分普通酒產品進行了提價。與之對比，會稽山的純正5年產品的定價為25元，價格略高于古越龍山的低價酒。

　　不過不論是古越龍山還是會稽山，其近年中高檔酒收入增速均慢于普通酒，因此雙方在發力高端產品之外，也在大力重塑產品的年輕化。證券之星注意到，古越龍山旗下狀元紅產品是其施展年輕化戰略的重要抓手。此前，公司曾推出狀元紅”品牌攜“毓見”梅酒、“啡黃騰達”咖啡黃酒兩款新品，另外公司還開拓了果酒條線，但業務仍處于試水階段。

　　會稽山也同樣開發出一日一熏氣泡黃酒品類，西南證券在其研報中認為，會稽山通過與白冰、拉飛哥等抖音達人合作推廣，2024年618期間抖音官方直播間在72小時賣出1000萬+，且成交人群中80%以上是年輕群體。

　　也需要看到，大部分年輕人對黃酒的認知僅停留在模糊概念，深入了解的比例較少，這也意味著，包括古越龍山在內的黃酒公司仍需加大投入增加曝光量，這也會對公司的成本控制提出更多挑戰。總體來看，在當前酒類總量持續下降、行業整體終端需求放緩背景下，古越龍山需加速產品結構優化、壓縮低效費用，并強化品牌高端化敘事，方能在黃酒行業打開更多增量空間。（本文首發證券之星，作者|吳凡）