民生證券：“撥開”特朗普看本質(zhì)

熱點 2025年06月04日 12:40 20 admin

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　　川閱全球宏觀

　　定期認(rèn)真復(fù)盤對于研究者來說，能避免研究在錯誤的路上走的又快又遠(yuǎn)，所以在筆者入職三個月之際，決定從頭梳理一下一個季度以來我們報告的脈絡(luò)，來幫助我們確定和深入下一步的研究方向。

　　特朗普上臺以來，市場的注意力總是被這位“戲精”總統(tǒng)所吸引。從年初的“衰退交易”到4月的“關(guān)稅大棒”，從5月12號快速與中國達(dá)成日內(nèi)瓦聯(lián)合聲明再到中下旬的TACO（特朗普總是退縮）交易，從近期聯(lián)邦法院判定特朗普對等關(guān)稅違憲到減稅法案快速通過眾議院。可謂是“精彩紛呈”，同時也“變化莫測”。

　　我們深知預(yù)測特朗普政治行為的難度（當(dāng)然也知道這對風(fēng)險偏好多么重要，但也確實隨著時間在衰減），所以短期我們以跟蹤解讀為主，而中期則選擇另辟蹊徑：從與這位高頻擾動市場的總統(tǒng)無關(guān)的方面切入，提前月余預(yù)判了美元的流動性沖擊（3月12日《二季度美國的流動性挑戰(zhàn)》），美國經(jīng)濟(jì)基本面走弱（3月30日《美國經(jīng)濟(jì)周期走弱才剛剛開始》）、美聯(lián)儲不會寬松（4月17日《無能為力的美聯(lián)儲，被迫強勢的鮑威爾》）和黃金（3月16日《美國滯脹或是基準(zhǔn)，黃金是版本答案》）、美債與美股（4月6日《關(guān)稅疑云：交易邏輯與展望》）和美元（3月23日《美元的歸途：破百的條件與時機？》）的走勢。也給出了債務(wù)周期下港股（5月22日《港股的國際地位可能隨著地緣政治而上升》）的投資建議，目前看來都在驗證。

　　幫助我們“預(yù)知”這一切的是貫穿我們報告的核心邏輯：對美國債務(wù)周期的研究和演繹。因為債務(wù)周期很大程度是在這任總統(tǒng)上臺前就已經(jīng)基本成型了。謎底就在謎面上，2020年疫情期間啟動的零利率同時無限量QE&2022年開始的快速加息，都注定2025年將會是美國債務(wù)周期轉(zhuǎn)向的一年。這深刻的影響到了跨國資金的流動、全球資產(chǎn)的定價估值甚至全球貨幣和財政政策的取向。但這只是非常籠統(tǒng)的，債務(wù)周期還涉及到不同的主體和期限。

　　因此，作為我們一系列經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)配置報告的核心，我們對美國的債務(wù)周期多有著墨：

　　我們先是在3月12日《二季度美國的流動性挑戰(zhàn)》分析了今年信用債債務(wù)到期高峰遇上未來得及下降的高利率對美國經(jīng)濟(jì)整體的影響。

　　在3月30日《美國經(jīng)濟(jì)周期才剛剛開始走弱》中進(jìn)一步闡述了這種影響的持續(xù)性已經(jīng)后續(xù)交易的路標(biāo)。

　　在4月12日《如期而至的流動性危機——寫在美國股債匯三殺之時》當(dāng)中系統(tǒng)綜述了債務(wù)周期對經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)影響。

　　在4月28日《美國困局的歷史案例》中對比了類似當(dāng)下美國信用債務(wù)的2021年中國房企債務(wù)，和類似當(dāng)下美元信任問題的2022年英國“袖珍財政”法案引起的英鎊危機。

　　在最新的一篇報告6月3日《美企的流動性究竟如何？》中剖析了傳統(tǒng)流動性指標(biāo)對當(dāng)前情形的描述不足，提出論據(jù)證明了流動性危機已經(jīng)開始由小及大傳播，最后還分析了作為美股的領(lǐng)頭羊——Mag7的償債能力，發(fā)現(xiàn)美國的資本開支承諾兌現(xiàn)難度較大將進(jìn)一步影響經(jīng)濟(jì)和美股盈利能力。更加堅定了我們對美股或“既殺估值，又殺盈利”的判斷。

　　如果單獨選出一篇報告來看，讀者可能會覺得我們論證有些簡單粗暴，但是如果把我們的報告當(dāng)成“連續(xù)劇”來看，相信大家能發(fā)現(xiàn)我們有努力提供大量的數(shù)據(jù)來闡明我們的觀點，并且所有報告都是圍繞著債務(wù)周期這個主線展開的。當(dāng)然也能看到，我們在努力將前期正確的結(jié)論轉(zhuǎn)化為未來的前提去擴展研究的邊界。希望之后的研究可以繼續(xù)給大家?guī)硪稽c啟發(fā)。

　　最后簡單總結(jié)一下這三個月我們的資產(chǎn)配置研究結(jié)論：美國例外論終結(jié)，美國的經(jīng)濟(jì)周期性走弱才剛剛開始，美元弱周期正式啟動，因為財務(wù)壓力上升和資本開支大概率被迫減弱，美股存在盈利和估值雙殺的風(fēng)險，港股在地緣政治的催化下可能成為“去美元化”中的風(fēng)險分散的首選。

標(biāo)簽：特朗普